תקציר מנהלים
אסטרטגיית הצמיחה הצמיחה את החוב
מיכפל נוקטת באסטרטגית צמיחה באמצעות רכישות ומיזוגים. כתוצאה מיישום האסטרטגיה, בשנה האחרונה סעיף המוניטין הוכפל, החוב הפיננסי קפץ, הוצאות המימון האמירו, ויחס המינוף זינק. אבל לא אלמן ישראל. הנתונים שנכונים לדוח האחרון שפורסם ערב ההנפקה, יראו לגמרי אחרת ביום שאחריה (הרחבה בפרק 1).
הנפקת המניות איזנה את המאזן
בעקבות הנפקת המניות והמרת החוב להון: הנזילות של מיכפל תשתפר, ההון של החברה יעלה, וההתחייבויות שלה ירדו, והמינוף יתכווץ. השיפור במצב הכספי של מיכפל לא מגיע יש מאין. הוא מתרחש, בין היתר, לאור העובדה שכחלק מהנפקת המניות של מיכפל בעלת השליטה הגדילה את ההשקעה שלה בחברה (הרחבה בפרק 2).
תמחור במתחם הסבירות
במחצית הראשונה של 2025 מיכפל מציגה רווח חשבונאי מכוער לצד רווח לא חשבונאי יפה. תזרים המזומנים מצביע על שיפור. בהינתן שבעקבות ההנפקה מיכפל הופכת לחברה עם יתרת נזילות נטו, ובשים לב לקצב צמיחת ההכנסות ותזרימי המזומנים, השווי שבו מיכפל הונפקה נמצא במתחם הסבירות (הרחבה בפרק 3).
ההשקעה של פורמולה במיכפל
ההנפקה של מיכפל ב-2025 מצביעה על הצפת ערך לפורמולה שרכשה את החברה ב-2017. העלייה בשווי מתכתבת עם השיפור בתוצאות של מיכפל בשנים שהייתה בשליטה מלאה של פורמולה. השאלה שעומדת על הפרק היא: האם ההנפקה היא רק הסוף של ההתחלה, או שמא היא ההתחלה של הסוף? (הרחבה בפרק 4).
טוב שיש מגדל, מנורה ואנליסט מאחוריך
סביר להניח ששלושת הגופים המוסדיים שהפכו לבעלי עניין במיכפל מעריכים שהמסע של החברה לא הסתיים. היכולת לבצע השקעות כושלות לא שמורה רק למשקיעים הפרטיים. יחד עם זאת, אי אפשר להתעלם מהבחירה של מנורה, מגדל ואנליסט לטמון את ידם בצלחת ולהפוך להיות בעלי עניין במיכפל (הרחבה בפרק 5).
המודל של מיכפל
מיכפל היא חברה אחות של מטריקס שנסחרת במדד ת”א-125. מטריקס צמחה הודות לאסטרטגיה שמשלבת צמיחה פנימית ורכישות סינרגטיות ופורמולה תנסה לשחזר את הצלחת אסטרטגיית הזאת גם במיכפל. ההנפקה הופכת את הרעיון הזה לאפשרי, רק חשוב לזכור שסינרגיה זה משהו שקל להגיד וקשה לעשות (הרחבה בפרק 6).
- אסטרטגיית הצמיחה הצמיחה את החוב
1.1 עלייה בסעיף מוניטין
1.2 עלייה בחוב הפיננסי
1.3 עלייה בהוצאות המימון
1.4 עלייה ביחס המינוף - הנפקת המניות איזנה את המאזן
2.1 שיפור הנזילות
2.2 עלייה בהון העצמי 1.0
2.3 ירידה בחוב הפיננסי
2.4 עלייה בהון העצמי 2.0 - תמחור במתחם הסבירות
3.1 הרווח החשבונאי המכוער
3.2 הרווח הלא חשבונאי היפה
3.3 תזרים המזומנים מפעילות - ההשקעה של פורמולה במיכפל
4.1 רכישת השליטה
4.2 שטרי הון
4.3 המרת חוב
4.4 בין השנים 2025-2017 - טוב שיש מגדל ומנורה ואנליסט מאחוריך
5.1 בעלי העניין במיכפל
5.2 בעלת עניין מעניינת - המודל של מיכפל
6.1 מחיר המניה בהנפקה
6.2 חברת מטריקס כמשל
6.3 סינרגיה – קל להגיד, קשה לעשות
1. אסטרטגיית הצמיחה הצמיחה את החוב
בשנת 2017 פורמולה רכשה את מלוא (100%) האחזקות במיכפל, והפכה לבעלת השליטה בחברה. החל ממועד רכישת השליטה על ידי פורמולה, מיכפל מיישמת החברה אסטרטגיה של צמיחה מואצת, בעיקר על דרך ביצוע עסקאות מיזוגים ורכישות.
אסטרטגיית ההצמיחה של מיכפל, שמבוססת על ביצוע עסקאות מיזוגים ורכישות, הואצה בפרט בשנת 2024, וזה ניכר בדוחות הכספיים של החברה: בשנה שחלפה (30.6.2024 – 30.6.2025) סעיף המוניטין כמעט והוכפל, החוב הפיננסי קפץ, הוצאות המימון האמירו, ויחס המינוף זינק.
“אסטרטגיית הקבוצה נבנתה סביב שלושה עמודי יסוד מרכזיים: מיזוגים ורכישות של חברות מוצר אסטרטגיות, פיתוח מתמיד של מוצרים ופתרונות משלימים, וניצול הסינרגיה הטכנולוגית ובין חברות הקבוצה. באמצעות מיזוגים ורכישות ממוקדות, בנתה הקבוצה אקוסיסטם טכנולוגי מתקדם הכולל עשר חברות העוסקות בתחומי ליבה משלימים. הסינרגיה בין היכולות הטכנולוגיות הייחודיות של כל חברה מאפשרת לקבוצה להציע ללקוחותיה פתרונות אינטגרטיביים חדשניים, תוך שילוב טכנולוגיות מתקדמות כפלטפורמות ענן, בינה מלאכותית ואוטומציה.”
(מתוך התשקיף, סעיף 6.25: חזון, מנועי צמיחה, יעדים ואסטרטגיה עסקית וצפי להתפתחות בשנה הקרובה)
1.1 עלייה בסעיף מוניטין
האצת קצב הרכישות של מיכפל אחראית במידה רבה לעובדה שסעיף “מוניטין” במאזן של החברה כמעט והוכפל בשנה האחרונה. נכון ליום 30 ביוני 2025 סעיף המוניטין במאזן של מיכפל עומד על 210 מיליון שקל, והוא מהווה 42% מסך הנכסים של החברה.
מוניטין הוא נכס בלתי מוחשי שנוצר בעקבות רכישה או מיזוג של חברה אחרת, והוא מייצג את ההטבות הכלכליות העתידיות שנובעות מנכסים שאינם ניתנים לזיהוי בפני עצמם ולהכרה בנפרד.
בשנת 2024 מיכפל רכשה חברות חדשות בתמורה לסכום מצטבר של 149 מיליון שקל, ומתוך הסכום הזה 103 מיליון שקל הוכרו כמוניטין. כמחצית מהעלייה במוניטין של מיכפל בשנה האחרונה מיוחסת לרכישה של 60% מהמניות של חברת ווי-אייטי.
המוניטין שנוצר ברכישה כולל הטבות הצפויות מסינרגיה (שיתופי פעולה), צמיחת הכנסות והתפתחויות עתידיות בשוק. ההטבות האלו מוכרות כמוניטין כי אין יכולת למדוד באופן מהימן הטבות כלכליות עתידיות שנובעות מסינרגיה, צמיחה הכנסות והתפתחויות עתידיות בשוק.
1.2 עלייה בחוב הפיננסי
אסטרטגיית הצמיחה המואצת של מיכפל, שמיושמת באמצעות ביצוע עסקאות מיזוגים ורכישות, לא באה בלי מחיר. כדי לממן את עסקאות הרכישה מיכפל נדרשה להגדיל את החוב הפיננסי שלה.
ניתוח המאזן של מיכפל ליום 30.6.2025 מגלה שבשנה שחלפה החוב של החברה לתאגידים בנקאיים עלה פי 3.5, מ-17.5 מיליון שקל ל-61 מיליון שקל, והחוב של החברה לבעלת השליטה (פורמולה) עלה פי 5, מ-24.8 מיליון שקל ל-123.4 מיליון שקל. בשורה התחתונה, בשנה שחלפה החוב הפיננסי של מיכפל עלה 42.2 מיליון שקל ל-184.4 מיליון שקל.
1.3 עלייה בהוצאות המימון
העלייה בהיקף החוב הפיננסי באה לידי ביטוי בהוצאות המימון של מיכפל, שבששת החודשים הראשונים של 2025 הסתכמו ב-7.3 מיליון שקל, בהשוואה להוצאות מימון של 2.6 מיליון שקל בתקופה המקבילה אשתקד. למעשה, הוצאות המימון של מיכפל במחצית הראשונה של 2025 דומים להוצאות המימון של החברה בכל שנת 2024.
1.4 עלייה ביחס המינוף
בעיקר לאור העלייה בהיקף החוב הפיננסי, בשנה האחרונה סך ההתחייבויות של מיכפל הוכפל פי 2.4, מ-171 מיליון שקל ל-414 מיליון שקל. באותה תקופה, ההון העצמי של החברה התכווץ ב-18%, מ-110.1 מיליון שקל ל-89.6 מיליון שקל. בשורה התחתונה, בשנה החלפה המינוף של מיכפל (היחס בין סך ההתחייבויות לסך הכל הון) עלה מ-1.6 ל-4.6.
2. הנפקת המניות איזנה את המאזן
הנפקת המניות הראשונה לציבור של מיכפל, תביא בהכרח לשינוי משמעותי במצב הכספי של החברה. המאזן הראשון שחברת מיכפל תפרסם אחרי ההנפקה (הדוח לרבעון השלישי 2025) יצביע על שיפור ביחס למאזן האחרון של מיכפל לפני ההנפקה (הדוח לרבעון השני 2025). השיפור הזה יבוא לידי ביטוי בעלייה ברמת הנזילות, בירידה בחוב הפיננסי, בעלייה בהון, ובירידה ביחס המינוף.
2.1 שיפור הנזילות
ערב הנפקת המניות (לפי הדוחות המאוחדים ליום 30.6.2025) יתרת הנזילות של מיכפל הסתכמה ב-41 מיליון שקל, וכללה מזומנים (35 מיליון שקל) ופיקדונות (6 מיליון שקל).
מיכפל גייסה בהנפקת המניות 300 מיליון שקל, שמתוכם יגיעו לקופת המזומנים של החברה 288.9 מיליון שקל (אחרי עמלות חיתום, הפצה וריכוז, ובניכוי הוצאות אחרות).
2.2 עלייה בהון העצמי 1.0
במאזן כמו במאזן – האיזון חייב להישמר. ראינו שבצד אחד (הצד של הנכסים) סעיף המזומנים עלה בגובה התמורה נטו של ההנפקה. כך יקרה גם בצד השני (הצד של ההתחייבויות וההון). גיוס ההון של מיכפל יביא לעלייה בהון של החברה.
ההון של מיכפל, שערב ההנפקה הסתכם ב-89.6 מיליון שקל, יגדל ב-288.9 מיליון שקל ויסתכם ב-378.5 מיליון שקל. למעשה, גיוס ההון יביא לקפיצה של פי 4.2 בהון העצמי של מיכפל.
עד כאן מקרה קלאסי של הנפקת מניות: המזומן וההון עולים בהתאם לסכום שגויס. אבל המקרה של מיכפל מורכב ולכן גם מעניין יותר.
2.3 ירידה בחוב הפיננסי
במסגרת הסכמות בין מיכפל לחברת האם שלה (פורמולה) נקבע כי בכפוף להשלמת הנפקת המניות, חוב של מיכפל כלפי פורמולה בסך 93.4 מיליון שקל יומר להון. במילים אחרות, התחייבות פיננסית לחברת האם בסכום 93.4 מיליון שקל, שהופיעה בדוח על המצב הכספי ליום 30.6.2025, “תיעלם” כלא הייתה בדוח על המצב הכספי ליום 30.9.2025.
2.4 עלייה בהון העצמי 2.0
מהלך המרת חוב להון מתחיל ב”העלמות” של החוב מהמאזן, ומסתיים ב”הופעה” של אותו סכום בהון של החברה. אם בסעיף ב’ ראינו שההון של מיכפל צפוי לעלות ב-288.9 מיליון שקל הודות לגיוס ההון, הרי שהודות להמרת החוב של מיכפל לחברת האם, ההון צפוי לעלות ב-93.4 מיליון שקל נוספים, ובסך הכל ב-382.3 מיליון שקל.
3. תמחור במתחם הסבירות
את הביצועים העסקיים של מיכפל אפשר (וצריך) לבחון דרך כמה משקפיים: הרווח החשבונאי, הרווח הלא חשבונאי, ותזרים המזומנים מפעילות שוטפת.
3.1 הרווח החשבונאי המכוער
הנפקת המניות של מיכפל הושלמה בספטמבר 2025, על בסיס הדוחות ליום 30 ביוני 2025. במבט ראשון על התוצאות העסקיות של מיכפל במחצית הראשונה של 2025 עולה תמונה עגומה לכאורה.
אומנם במחצית הראשונה של 2025 ההכנסות צמחו ב-29% והסתכמו ב-97 מיליון שקל, אבל בששת החודשים הראשונים של 2025:
- הרווחיות הגולמית נשחקה וירדה מ-61.7% ל-60.4%,
- הרווח התפעולי צנח ב-25% מ-19 מיליון שקל ל-14.3 מיליון שקל,
- הרווח הנקי התכווץ ב-98% מ-11.8 מיליון שקל ל-224 אלף שקל בלבד.
על פניו, מניתוח הנתונים היבשים, התוצאות העסקיות של מיכפל במחצית הראשונה של 2025 היו גרועות, ורווח נקי של 224 אלף שקל בחצי שנה (קצב שנתי של חצי מיליון שקל) בטח שלא מצדיק שווי חברה של 770 מיליון שקל (לפני הכסף).
מדוע ולמה אני משתמש בביטויים “במבט ראשון”, “לכאורה”, “על פניו”? הסיבה לכך פשוטה: הסעיף “רווח נקי” מושפע מכל מני “רעשים”, שהופכים אותו לסעיף הכי מלוכלך בדוחות הכספיים.
3.2 הרווח הלא חשבונאי היפה
בניסיון להתמודד עם ה”רעשים” שמלכלכים את הרווח הנקי, ההנהלה של מיכפל משתמשת ב-EBITDA (מדד לא חשבונאי) לצורך:
- בחינת הביצועים העסקיים של החברה
- השוואת התוצאות שלה לתקופות קודמות
- תכנון ותקצוב הפעילות העתידית של החברה
מדד EBITDA הוא מדד לא חשבונאי (Non-GAAP) שמציג את הרווח התפעולי של החברה בנטרול פחת והפחתות (הוצאות שהחברה רושמת בדוח רווח והפסד בגין עלות של נכסים לאורך חיי השימוש שלהם).
ההנהלה של מיכפל לא מסתפקת במדד EBITDA, והיא מציגה גם EBITDA מתואם, שזה EBITDA בנטרול תשלום מבוסס מניות, היוון עלויות תוכנה, השפעות IFRS 16 ועלויות הקשורות לרכישת חברות.
ההנהלה של מיכפל סבורה שכדי לבחון את הביצועים של החברה ולהשוות את התוצאות שלה לתקופות קודמות, נדרש לקחת את הרווח החשבונאי ולבצע בו “התאמות” שיאפשרו להשוות “תפוחים לתפוחים”.
לדוגמא: במחצית הראשונה של 2025 מיכפל רשמה הוצאות בגין תשלום מבוסס מניות שהקטינו את הרווח שלה ב-7.5 מיליון שקל, בעוד שבתקופה המקבילה אשתקד לא היו לחברה הוצאות בגין תשלום מבוסס מניות. לכן, כדי להשוות “תפוחים לתפוחים” ההנהלה של מיכפל מציגה EBITDA מתואם בנטרול הוצאה של 7.5 מיליון שקל שנרשמה בשנת 2025 בגין תשלום מבוסס מניות.
במחצית הראשונה של 2025
- לפי הנתונים בדוח הרווח התפעולי של מיכפל ירד ב-25% מ-19 מיליון שקל ל-14.3 מיליון שקל (בכתום),
- מדד EBITDA מציג תמונה ורודה לפיה הרווח עלה ב-14% מ-28.4 מיליון שקל ל-32.3 מיליון שקל (בכחול),
- ומדד EBITDA מתואם מצביע על כך שהרווח עלה ב-47% מ-24.9 מיליון שקל ל-36.4 מיליון שקל (בירוק).
ההנהלה של מיכפל עושה שימוש במדד EBITDA מתואם גם לצורך תכנון ותקצוב הפעילות העתידית של החברה. לפי נתוני התקציב שאושרו במסגרת תוכניות העבודה של מיכפל לשנת 2025, ה-EBITDA המתואם השנה צפוי להסתכם ב-71 מיליון שקל, לעומת 53 מיליון שקל בשנת 2024, ובהשוואה ל-41 מיליון שקל בשנת 2023.
3.3 תזרים המזומנים מפעילות שוטפת
אז מה עדיף, רווח נקי “מלוכלך”, או מדד EBITDA מתואם? בין שתי החלופות הבעייתיות האלו, אני בוחר באפשרות השלישית: תזרים מזומנים מפעילות שוטפת.
תזרימי המזומנים מפעילות שוטפת שנבעו למיכפל במחצית הראשונה של 2025 הסתכמו ב-27.1 מיליון שקל. זאת עלייה של 42% בהשוואה לתזרימי המזומנים מפעילות שוטפת בתקופה המקבילה אשתקד שהסתכמו ב-19.2 מיליון שקל.
במונחים שנתיים, קצב ייצור המזומנים של מיכפל מהפעילות השוטפת של החברה עומד על 54.3 מיליון שקל. זאת בהשוואה ל-48.5 מיליון שקל בשנת 2024, ול-30.6 מיליון שקל בשנת 2023.
4. ההשקעה של פורמולה במיכפל
השווי שבו מיכפל הונפקה לציבור בשנת 2025 (770 מיליון שקל) גבוה באופן משמעותי מהשווי שבו פורמולה רכשה את מיכפל בשנת 2017 (85 מיליון שקל). לכאורה (ולכאורה בלבד!) השווי של מיכפל הוכפל פי 9 תוך 9 שנים. אלא שרכישת השליטה במיכפל הייתה רק ההשקעה הראשונה של פורמולה, שלאורך השנים המשיכה להזרים הון לחברה הבת שלה. למעשה, את ההשקעה של פורמולה במיכפל ניתן לחלק לשלושה אירועים מרכזיים:
4.1 ינואר 2017 – רכישת שליטה – 85 מיליון שקל
ב-3 בינואר 2017 חברת פורמולה מערכות רכשה את השליטה בחברת מיכפל טכנולוגיות.
פורמולה רכשה 100% מחברת מיכפל בתמורה ל-85 מיליון שקל (21.1 מיליון דולר).
עלות הרכישה של מיכפל יוחסה בעיקר לנכסים בלתי מוחשיים ולמוניטין.
4.2 נובמבר 2019 – שטרי הון – 48.65 מיליון שקל
בנובמבר 2019 פורמולה הזרימה למיכפל 48.65 מיליון שקל וקיבלה בתמורה שטרי הון.
שטרי ההון לא צמודים למדד, לא נושאים ריבית, ואין להם מועד פירעון.
בעקבות ההנפקה שטרי ההון הומרו וסווגו מחדש כפרמיה.
4.3 ספטמבר 2025 – המרת חוב – 93.4 מיליון שקל
ביוני 2025 מיכפל ופורמולה הגיעו להסכמה לפיה חוב של 93.4 מיליון שקל של מיכפל לפורמולה יומר להון.
במהלך השנים פורמולה העמידה למיכפל הלוואות בעיקר לצרכי הון חוזר ולטובת מימון רכישות.
מהלך המרת החוב להון הוא למעשה מהלך שבו ההלוואה הופכת להשקעה.
4.4 בין השנים 2025-2017
העלייה בשווי של מיכפל, מאז רכישת השליטה על ידי פורמולה ב-2017 ועד להנפקה בבורסה ב-2025, נמצאת בהלימה לצמיחת ההכנסות ולעלייה ברווח התפעולי של החברה באותה תקופה (ע”פ נתוני הדוחות השנתיים הידועים).
בשנת 2017 ההכנסות של מיכפל הסתכמו ב-22 מיליון שקל, והרווח התפעולי עמד על 4 מיליון שקל*.
בשנת 2024 ההכנסות של מיכפל כבר הגיעו ל-160 מיליון שקל, והרווח התפעולי הסתכם ב-36 מיליון שקל.
* לפי שער המרה שקל-דולר ממוצע לשנת 2017 של 3.746
5. טוב שיש מגדל ומנורה ואנליסט מאחוריך
סביר להניח שמנורה, מגדל ואנליסט, שלושת הגופים שהפכו לבעלי עניין במיכפל, מעריכים שהמסע של החברה לא הסתיים. גופי ביטוח, גמל ופנסיה הם שחקנים לטווח ארוך, ולא כאלו שנכנסים להנפקות רק כדי “לעשות סיבוב” מהיר.
5.1 בעלי עניין במיכפל
הגופים מנורה, מגדל ואנליסט רכשו כ-82% מהמניות שהונפקו על ידי מיכפל והפכו לבעלי עניין בחברה עם אחזקה מצטברת של 23%.
- מנורה מבטחים החזקות (9.0%)
- מגדל אחזקות ביטוח ופיננסים (7.9%)
- אנליסט שרותי ניהול השקעות (6.2%)
5.2 בעלת עניין מעניינת
מגדל היא בעלת העניין המעניינת ביותר במיכפל. המנכ”לית של מיכפל, תמי אוחנה קול, כיהנה בשנים 2023-2017 כמשנה למנכ”ל ומנהלת מערכות מידע ראשית (CIO) במגדל חברה לביטוח, ומנהלת הפעילות של חברת מיכפל, גיתית טסה הופמן, שימשה כמנהלת מטה חטיבת הטכנולוגיה של מגדל בשנים 2023-2018.
6. המודל של מיכפל
6.1 מחיר המניה בהנפקה
המשתתפים בהנפקה רכשו את המניות של מיכפל במחיר של 61.1 שקל. המחיר הזה נמוך ב-15% ממחיר המניה בתוכנית הגיוס המקורית שעמד על 71.64 שקל. נכון למועד פרסום הפוסט הזה שער המניה של מיכפל הוא 63.11 שקל, והוא מגלם רווח של 3.3% על המחיר בהנפקה.
6.2 חברת מטריקס כמשל
מיכפל היא חברה אחות של מטריקס (פורמולה היא בעלת השליטה בשתי החברות). מנכ”ל פורמולה, גיא ברנשטיין, מכהן בין היתר כיו”ר הדירקטוריון של מטריקס ושל מיכפל. מטריקס, שנסחרת במדד ת”א-125 בשווי שוק של 8 מיליארד שקל, צמחה הודות לאסטרטגיה שמשלבת צמיחה פנימית ורכישות סינרגטיות.
בערך של מטריקס בויקיפדיה אפשר לראות את הרשימה (לא מלאה) של חברות שנרכשו על ידה:
בדוח של מטריקס לשנת 2004 נכתב כי החברה נחשבת ל”רוכש מועדף” וזאת לאור הניסיון הנצבר ברכישה ומיזוג של חברות.
6.3 סינרגיה – קל להגיד, קשה לעשות
סינרגיה שייכת לקבוצה מיוחדת של מילים, שקל להגיד וקשה לעשות. כל אחד יכול לדבר על סינרגיה ולהצדיק אותה על גבי מצגת. זה פשוט, כי האסקל סופג הכל. אבל היישום של הסינרגיה? זה כבר סרט אחר. פוטנציאל זה דבר אחד, והמימוש שלו זה דבר שני.
גיוס ההון מהציבור בשילוב עם המרת ההתחייבויות לבעלת השליטה סידרו את המאזן של מיכפל. הנפקת המניות מביאה את מיכפל למצב שבו היא יכולה ליישם את אסטרטגיית הצמיחה ולממש את הפוטנציאל שלה. האם פורמולה יכולה לשחזר את הצלחת אסטרטגיית הצמיחה באמצעות רכישות שהיא יישמה במטריקס גם במיכפל? זה בהחלט לא מדע בדיוני. אבל איך אומרים אצלנו בשוק ההון? “אין בתשואות העבר כדי להבטיח תשואה דומה בעתיד”.
מאחל לחברה בהצלחה.
אין לראות באמור ייעוץ / שיווק השקעות או המלצה לפעול בניירות ערך. האמור הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. כל העושה פעולה על בסיס האמור עושה זאת על דעת עצמו. ליניב רחימי אין עניין אישי בניירות הערך המוזכרים.